浅析私募基金管理人的法律监管

作者：山东恒正律师事务所 唐秀利 发布日期： 2017-01-19        点击量：  5563

 内容摘要：私募基金管理人经营管理投资人托付的财产，处于私募基金的核心地位，对其法律监管的缺位，制约着私募基金健康快速发展。本文从受托义务、受托责任、受托质量三个方面分析私募基金管理人监管的法律困境，进而在监管原则的框架下，通过构建信义义务、确定归责原则和强化多元监督来完善法律监管体系，实现私募基金管理人监管与投资人利益保护的平衡。

关键词：私募基金管理人  法律监管困境  监管法律原则

私募基金早在京东、阿里巴巴创立初期就参与了其融资，在美国的上市更证明了私募基金对企业发展的推动作用。2014年8月21日《私募投资基金监督管理暂行办法》出台，其中第二条明确了私募基金的官方定义，即“本办法所称私募投资基金，是指在中华人民共和国境内，以非公开方式向投资者募集资金设立的投资基金。”同时，私募基金管理人登记备案、合格投资人、募资规范所构成的私募基金监管框架基本形成。[[1]]对私募基金的正式监管从2014年起步，发展到2016年4月15日中国证券投资基金业协会颁布《私募投资基金募集行为管理办法》（以下简称募集行为办法），以私募行业自律规范的形式再次强化了私募基金管理人的义务，加强投资人利益的保障。

一、山东省私募基金管理人的现状

私募基金管理人是私募基金经营权的执行者，就是专业从事私募基金投资分析、提供信息和咨询服务以及对私募基金进行综合管理的人，使其所管理的基金不断保值增值。2014年1月17日，中国基金业协会发布《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》，私募基金正式进入登记备案阶段。山东省私募机构依据该办法陆续向基金业协会进行登记，整体呈现稳步增长的态势，截至2015年9月底，山东省已登记的私募机构达360家，增加的数量接近去年的五倍。但数量和规模较小，从全国的范围来看，在基金业协会已登记的山东私募基金管理人仅占1.80%；基金规模达10亿以上的大型私募机构较少，且实力普遍偏弱，管理人的能力水平参差不齐。同时，受制于山东较为保守的投资文化影响，加之私募基金的新兴性，私募基金管理人的义务大都以协议形式笼统约定，组织形式和经营管理存在诸多不规范之处，从长远来看，不利于私募基金健康有序地发展。

二、私募基金管理人法律监管的困境

（一）受托人义务存在形式和实质的双重缺陷

募集行为办法第七条规定，私募基金管理人应当履行受托人义务，受托人义务的明确是需要首先解决的前提性任务，本文将从形式和实质两个方面进行探讨。

形式上，私募基金管理人的义务大都以协议的形式约定，而协议不可能考虑到所有的问题，信息不对称往往导致管理人义务不同程度的弱化。同时立法也无明确统一的规范，因私募基金的组织形式有契约制、公司制、有限合伙制三种，有关管理人义务往往借用《合同法》、《公司法》、《合伙企业法》等现行法律的类似规定，但不同法律立法的深层含义和侧重点不同，照搬现有类似规定，可能错失了若干关键性内容。例如《私募基金管理办法》和《募集行为办法》中直接引用“诚实信用”，未考虑到其旨在当事人双方利益的平衡，[[2]]与强调单方利益的忠实义务判然有别。[[3]]

实质上，马克思曾讲过，“立法者不是制造法律，而仅仅是在表述法律”。法律作为调整社会关系的工具，应首先反映所调整事物的本质，“事物本质”要求法律着力揭示社会现实中既存的内部秩序，最大程度地反映事物自身的逻辑体系。[[4]]对于私募基金管理人，现有做法是将其与托管人和销售机构不严格区分，主观上无视其核心地位的特点；更重要的是与公募基金的管理人在义务上也几乎一致，违背事物本质的“类型化”思维。私募基金是投资领域“富人的游戏”，投资人需要经过合理审慎的审查，确认是否符合私募基金合格投资者标准。鉴于投资人均具备相应风险识别和风险承担能力，具有一定程度的商务知识和经验，管理人义务的规制应权衡投资人利益和管理人风险的关系。

（二）受托责任的归责原则有待明确

募集行为办法第七条规定，私募基金管理人应当承担基金合同、公司章程或者合伙协议的受托责任。委托基金销售机构募集私募基金的，不得因委托募集免除私募基金管理人依法承担的责任。该条明确了受托责任的最终主体是私募基金管理人，并不因委托募集而免除责任。私募基金法律关系属于民商事法律关系的范畴，有关受托责任性质的确定，根据基金合同和侵权情况合理选择适用违约责任、缔约过失责任和侵权责任的相关规定。

私募基金管理人受托责任归责原则的明确关系到投资人和管理人利益的平衡和选择，是一个亟待解决的理论和现实问题。“民事责任的归责原则，系指在行为人的行为或物件致他人损害的情况下，依据何种标准或原则确定其民事责任。”[[5]]民事责任通常有严格责任、过错责任、过错推定责任和公平责任，不同的归责原则直接影响投资人与管理人之间举证责任的分配和损害赔偿的范围。现在关于私募基金管理人民事责任的归责原则尚未形成统一明确的认识，有的观点认为依据《信托法》采用过错责任原则，还有观点认为适用严格责任以充分保障投资人的利益。

（三）受托质量的保障相对单一

募集行为办法第四条规定，从事私募基金募集业务的人员应当具有基金从业资格（包含原基金销售资格），应当遵守法律、行政法规和中国基金业协会的自律规则，恪守职业道德和行为规范，应当参加后续执业培训。该条是私募基金管理人从事募集行为的基本要求，属于行业内部的自律规范。考虑到管理人在私募基金中所处的关键地位，其专业水平和道德素质对投资人利益保护和私募基金有序发展起着重要作用，目前的从业执业的准入门槛明显偏低，与私募基金的高风险不相匹配，直接影响管理人的服务质量；加之私募基金普遍存在投资人与管理人的代理成本和信息不对称导致的交易成本问题，管理人经营管理基金资产时，会计师事务所和律师事务所等专业服务机构很少参与其中，缺乏业务的配合和监督，容易诱发管理人牟取私利而损害投资人利益的道德风险。

三、私募基金管理人法律监管的完善构想

（一）私募基金管理人监管法律原则的构建

对私募基金管理人的监管要兼顾投资人利益保护和管理人自由裁量权的行使，如果单一注重投资者利益的保护，对私募基金投资领域和管理活动加以严格限制，必然会降低管理人的从业积极性，无形中增加了私募基金的募资成本，最终会影响投资者的收益，形成恶性循环。反之，如果投资人无限放纵管理人的经营管理行为，充分信任地托付财产，可能滋生滥用职权牟取私利的道德风险，“旁氏骗局”的悲剧会重复出现，最终危及整个私募基金行业的发展。所以，对私募基金管理人的监管，应首先明确监管的原则，合理权衡上述两种看似矛盾的关系。基于此，为了更好地实现监管的科学性和可操作性，现总结了以下三项原则：

1、依法监管原则

法治是市场经济的必然要求，从法律属性上讲，私募投资基金是一种具有高度信义特征的新型信托法律关系，内含投资者与管理者之间以及管理者与所投企业之间的两个代理关系。[[6]]同时私募基金是以非公开的方式募集资金，本身普遍存在不完全竞争和信息高度不对称的现象，需要法律为私募基金管理人划定可为与不可为的边界，依法规制委托代理中的外部性问题，对违反正当程序的管理行为要追究相应的法律责任，降低私募投资的道德风险和交易成本。在轰动金融界的“光大证券乌龙指”案件中，杨剑波以法律对内幕交易的关联性认定无具体细化规定为由，要求北京一中院撤销中国证监会对其的行政处罚决定。该案例从反面说明了管理人监管法律规定的缺失，直接影响管理人执业的行为规范。

2、保护投资者利益原则

投资者是私募基金资金的来源，不论采取公司制、契约制还是有限合伙制的组织形式，管理人只是受托代为经营，忠实勤勉地保障投资人享有收益权。信息不对称和信息披露不全面容易催生非理性的投资与经营行为，引发逆向选择和道德风险，误导和损害投资者的合法权益。LLSV 认为，法对投资者的保护程度及对这些法的执行效率影响一个国家金融的发展。[[7]]私募基金对于难以获得银行贷款的中小企业来说是一个重要的融资渠道，投资者利益的保护，会增强投资的信心和积极性，更好地引导民间资本转入私募股权投资基金领域，完善社会融资体系，促进国民经济发展。

3、适度监管原则

私募基金管理人在私募基金法律关系中处于核心地位，负责管理基金的日常投资经营，使基金资产所有权和经营权相分离。基于被信任者的身份，管理人享有控制资产的自由裁量权，运用自身具有的信息和知识优势，能敏感地捕捉市场投资的商机。投资者经过前期合理的审查筛选，具备较强的风险识别和风险承受能力，故对管理人的监管应借鉴美国监管豁免制度，实行监管的市场化。适度监管要有的放矢地对管理人的行为程序进行技术处理，通过合理的程序安排限制自由裁量权的滥用，兼顾风险防范和效率保障，达致投资者利益和管理人监管的平衡。

（二）解决法律监管困境的建议与对策

1、以信义义务为核心统合私募基金管理人义务

私募基金投资人把财产托付给管理人，管理人凭借专业服务分享财产收益，两者是互利共存的关系。管理人义务应取各类型私募基金的共性，构建以信义义务为核心的管理人义务体系，化解投资人与管理人之间的“双边信任困境”。信义义务的宗旨是维护委托人的利益，与私募基金的深层架构高度契合，大致分为三元结构的行为标准：忠实义务、勤勉义务、诚信义务。首先，忠实义务要求管理人最大限度地维护投资人的利益，不得将自己的私利与委托人利益相冲突，具体包括积极义务（公平对待、公平交易）和消极义务（竞业禁止）。其次，勤勉义务要求管理人尽到充分合理的注意，避免因过失作出错误的投资决定，主要分为确认投资人义务、谨慎投资义务、亲自管理义务。最后，诚信义务是对上述两项义务法律空隙的填补，要求管理人善意行使经营权，不得有意怠于义务的履行，体现为合法合规义务和信息披露义务。

2、依据责任性质确定管理人民事责任的归责原则

私募基金管理人民事责任的本质是经营基金风险的权衡和分配，其归责原则的确定应兼顾基金管理人的执业价值与基金投资者的既有利益。民事责任性质可大致分为违约责任和侵权责任，对于私募基金管理人侵害投资者利益的行为，一律规定为严格责任也有一定的弊端：对于合同来讲，当事人签订合同，就是进入了一种特殊的信任关系，采用严格责任符合合同法的发展趋势和违约责任的本质。[[8]]管理人归责原则的确定应依据责任性质进行区别对待，对于管理人违反基金合同的违约责任，适用严格责任，以保护投资者利益和督促管理人积极履行义务；基于侵权行为的侵权责任，实行过错推定，将过错的举证责任倒置给能力和信息占优势的管理人，管理人侧重于证明履行受托义务的程序是否合理合法，不以损害结果作为归责的唯一导向。

3、多元监督提升管理人的业务水平和服务质量

私募基金管理人义务的履行和责任的承担，与管理人的业务能力和服务水平密切相连。管理人能力和业绩的好坏，不仅关系到自身价值的实现，更影响投资人的收益和私募基金的良性有序发展。规范好管理人既要事前严把准入门槛，又要事中合理的制度设计。首先，提高行业准入门槛，严格审查准入条件。由中国证监会制定私募基金管理人的准入条件和考核办法，建立统一的人才库来管理已执业的私募基金管理人。其次，律师参与私募基金管理人的重大项目决策。律师出具法律意见书，规避基金管理的法律风险，与管理人形成既合作又监督的关系，共同促进私募基金行业规范健康发展。再次，完善私募基金管理人的收益分配方式。借鉴欧美国家的基金管理经验，以灵活的比例分成取代固定的管理费，从私募基金投资收益中按照一定比例分配，形成利益共同体，能有效激励基金管理者。

参考文献：

[[1]]许可.《私募基金管理人义务统合论》[J].《北方法学》，2016年，第2期:第40页.

[[2]]梁慧星.《诚实信用原则与漏洞补充》[M].北京:法律出版社, 1994 年版:第63页.

[[3]]沈达明.《衡平法初论》[M].北京：对外经济贸易大学出版社, 1997年版:第191页.

[[4]]［德］阿尔图·考夫曼、［德］温弗里德·哈斯默尔.《当代法哲学和法律理论导论》[M] .郑永流，译. 北京：法律出版社，2002 年版:第250—251 页.

[[5]]王立明、杨立新.《侵权行为法》[M] . 北京：法律出版社，1996年版:第27页.

[[6]]刘铭卿.《刍论我国私募股权投资法律环境的完善》[J].《理论导刊》,2016年，第1期:第105页.

[[7]]翟华云.《论国有股权、股权集中度与替代性投资者保护》[J]. 《商业时代》, 2010年，第17期:第13页.

[[8]]梁慧星.《从过错责任到严格责任》[M]. 北京：法律出版社，1997年版:第17页.

                                                                                     （字数：4660字）